En Argentina hoy pasa algo que, a
primera vista, parece contradictorio: hay inflación todavía alta, el Banco
Central ajusta las bandas cambiarias de acuerdo con ese índice, y sin embargo
el peso se sigue apreciando en términos reales. No es un error estadístico. Es
una tensión macroeconómica que merece ser entendida con calma.
El esquema actual establece que
si sube la inflación, se mueven las bandas de flotación del dólar. Pero hay un
detalle decisivo: lo que se ajusta son las bandas, no el precio efectivo del
dólar. El tipo de cambio no vale la banda superior ni la inferior; vale lo que
el mercado está dispuesto a pagar dentro de ese corredor. Y hoy el mercado está
operando muy por debajo del techo. Con una banda superior cercana a 1584 y un
dólar en torno a 1400, el mensaje es claro: las fuerzas de mercado están
empujando hacia abajo.
¿Por qué? Porque entran dólares.
Porque el dólar global está débil. Porque el Banco Central compra reservas.
Porque hay flujos financieros que buscan rendimiento. El resultado es que, aun
con inflación mensual significativa, el tipo de cambio nominal no acompaña
plenamente esa dinámica. Y cuando los precios internos suben más rápido que el
dólar de mercado, el peso se aprecia en términos reales.
Es, en algún punto, como una
carrera despareja: el dólar nada perrito en el centro de la pileta mientras la
inflación corre por el borde a toda velocidad. Aunque ambos avancen, no lo
hacen al mismo ritmo. Y cuando eso ocurre, el resultado no es equilibrio; es
apreciación real.
Eso no es una metáfora exagerada. El índice de tipo de cambio real multilateral del BCRA muestra que Argentina se está encareciendo frente al mundo en su conjunto y con respecto a varios de sus socios comerciales, especialmente Estados Unidos, Brasil y China. Aquí aparece una verdad incómoda: la inflación no deteriora automáticamente el tipo de cambio real bajo un régimen que ajusta bandas. Lo que lo deteriora es la combinación de inflación elevada con un dólar de mercado que se mueve menos que ese ajuste teórico. El ajuste por índice es condición necesaria, pero no suficiente. Si la inflación corre al 3% mensual y el dólar efectivo sube menos, el tipo de cambio real cae. Y eso es lo que está ocurriendo.
Ahora sumemos otra capa de
complejidad. El IPC actual se calcula con una canasta que subpondera servicios
respecto de su peso real en el gasto actual de los hogares. Un nuevo IPC, con
mayor incidencia de servicios y tarifas —que vienen aumentando por encima del
promedio— podría arrojar una inflación más alta. Técnicamente más
representativa. Políticamente más desafiante.
Si ese nuevo índice mostrara una
inflación superior, las bandas cambiarias deberían ajustarse más rápido. Pero
el problema no es solo nominal. Una inflación más alta también podría reactivar
expectativas, alimentar indexación salarial y reforzar el pass-through
cambiario. En ese escenario, la inflación no solo presiona sobre las bandas;
presiona sobre todo el equilibrio macro. Y mientras tanto, si el dólar de
mercado no acompaña en igual proporción, el peso seguiría apreciándose en
términos reales.
Es aquí donde la advertencia dePaul Krugman cobra sentido. En distintos análisis sobre programas de
estabilización con tipo de cambio administrado, Krugman señala que cuando una
economía contiene el dólar nominal mientras los precios internos no convergen
lo suficientemente rápido, se acumula apreciación real. Esa apreciación
erosiona competitividad, estimula importaciones y obliga a sostener el
equilibrio externo con entrada constante de capitales. Mientras el flujo entra,
el esquema funciona. Cuando las expectativas cambian, el ajuste puede ser
brusco.
No es una profecía automática.
Argentina hoy tiene superávit fiscal, acumulación de reservas y un esquema
monetario contractivo. Pero la pregunta relevante no es si el dólar está
tranquilo hoy. El problema no es el dólar nominal; es el tipo de cambio real
acumulado.
El verdadero riesgo no es que el
dólar no suba. El riesgo es que el peso se fortalezca demasiado en términos
reales mientras la inflación aún no está completamente domada. Una economía que
se encarece en dólares mientras intenta desinflar camina por una cornisa
delicada: celebra el dato mensual, pero erosiona su competitividad
silenciosamente.
Y la apreciación real, en una
economía que depende del comercio exterior y de la competitividad regional,
nunca es un dato neutro.
Tal vez el verdadero termómetro
no sea solo el IPC del mes, sino el tipo de cambio real que se va moviendo
mientras miramos otro número. Porque cuando la inflación deja de ser explosiva
pero el peso se vuelve caro frente al mundo, la pregunta ya no es cuánto
subieron los precios. La pregunta es cuánto nos estamos encareciendo sin
notarlo.
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